Haben Sie jemals ein Buch gelesen, das von einem ehemaligen Händler an der Wall Street geschrieben wurde? Wie in einem Trader, der irgendwann in seiner Karriere bei einer Investmentbank gearbeitet hat? Die Nachricht ist immer die gleiche. Wenn Investmentbanken keine Kunden hätten, gäbe es sie nicht. Das mag logisch klingen, aber der Punkt ist, dass Investmentbanken sich nicht auf ihre Investitionen verlassen, um im Geschäft zu bleiben. Sie vertrauten auf Ihre Gelder und darauf, dass sie investieren.
Das bedeutet, dass Investmentbanken in vielerlei Hinsicht Verkaufs- und Marketingmaschinen sind, die Sie mit ihren Produkten von Ihrem Geld trennen. Und die Marketing-Trommeln haben in letzter Zeit vor allem mit einem Produkt Überstunden gemacht. Es handelt sich um eine strukturierte Schuldverschreibung, die für ihre Fähigkeit wirbt, von einer hervorragenden Börsenperformance zu profitieren und gleichzeitig die schlechte Marktperformance zu schützen.
Für den normalen Anleger sind strukturierte Schuldverschreibungen absolut sinnvoll. Wer möchte kein Aufwärtspotential mit Abwärtsschutz? Was nicht aufgedeckt wird, ist, dass die Kosten dieses Schutzes normalerweise den Nutzen überwiegen. Dies ist jedoch nicht das einzige Risiko, das Sie mit einer strukturierten Notiz eingehen. Schauen wir uns diese Kreaturen genauer an.
Was ist eine strukturierte Note?
Eine strukturierte Schuldverschreibung ist eine Schuldverschreibung - im Grunde genommen wie eine Schuldverschreibung der emittierenden Investmentbank - mit einer eingebetteten derivativen Komponente. Mit anderen Worten, es investiert über derivative Instrumente in Vermögenswerte. Zum Beispiel eine fünfjährige Anleihe mit Optionsvertrag. Eine strukturierte Note kann einen Aktienkorb, eine einzelne Aktie, einen Aktienindex, Waren, Währungen, Zinssätze und vieles mehr abbilden. Beispielsweise können Sie eine strukturierte Note aus dem S & P 500-Index, dem S & P Emerging Market Cores-Index oder beidem ableiten. Die Kombinationen sind nahezu unbegrenzt, solange sie zum Konzept passen: Nutzen Sie das Aufwärtspotenzial des Vermögenswerts und beschränken Sie gleichzeitig das Engagement in dessen Abwärtsrisiken. Wenn die Investmentbanken es verkaufen können, werden sie fast jeden Cocktail herstellen, den Sie sich erträumen können.
Was sind die Vorteile von strukturierten Schuldverschreibungen?
Investmentbanken machen darauf aufmerksam, dass strukturierte Schuldverschreibungen es Ihnen ermöglichen, bestimmte Anlageprodukte und Wertpapierarten zu diversifizieren und die Vermögenswerte insgesamt zu diversifizieren. Ich hoffe, niemand glaubt, dass dies Sinn macht, weil es keinen Sinn macht. Es gibt so etwas wie eine Überdiversifizierung und es gibt so etwas wie eine sinnlose Diversifizierung. Strukturierte Schuldverschreibungen sind letztere.
Investmentbanken machen auch häufig darauf aufmerksam, dass strukturierte Schuldverschreibungen den Zugang zu Anlageklassen ermöglichen, die nur für Institute oder für den durchschnittlichen Anleger nur schwer zugänglich sind. Im heutigen Anlageumfeld ist es jedoch einfach, über Investmentfonds, Exchange Traded Funds (ETFs), Exchange Traded Notes (ETNs) und vieles mehr in nahezu alles zu investieren. Denken Sie außerdem, dass die Investition in ein komplexes Paket von Derivaten (strukturierte Schuldverschreibungen) als leicht zugänglich angesehen wird?
Der einzige Vorteil, der Sinn macht, ist, dass strukturierte Schuldverschreibungen individuelle Auszahlungen und Belichtungen haben können. Einige Schuldverschreibungen bieten eine Anlagerendite mit geringem oder keinem Hauptrisiko. Andere Schuldverschreibungen bieten in reichweitengebundenen Märkten mit oder ohne Hauptschutz eine hohe Rendite. Noch andere Anmerkungen schlagen Alternativen vor, um höhere Erträge in einer Umgebung mit niedriger Rendite zu erzielen. Mit Derivaten können strukturierte Schuldverschreibungen an bestimmte Markt- oder Wirtschaftsprognosen angepasst werden.
Darüber hinaus ermöglicht die inhärente Hebelwirkung, dass die Renditen des Derivats höher oder niedriger sind als der zugrunde liegende Vermögenswert. Natürlich muss es Kompromisse geben, da das Hinzufügen eines Vorteils an einer Stelle den Vorteil an einer anderen Stelle verringern muss. Wie Sie zweifellos wissen, gibt es kein kostenloses Mittagessen. Und wenn es so etwas gäbe, würden die Investmentbanken es sicherlich nicht mit Ihnen teilen.
Was sind die Nachteile von strukturierten Schuldverschreibungen?
- Kreditrisiko
Wenn Sie in eine strukturierte Schuldverschreibung investieren, haben Sie die Absicht, diese bis zur Endfälligkeit zu halten. Das hört sich theoretisch gut an, aber haben Sie die Kreditwürdigkeit des Emittenten der Note untersucht? Wie bei jeder IOU, jedem Darlehen oder einer anderen Art von Schuld tragen Sie das Risiko, dass die ausstellende Investmentbank in Schwierigkeiten gerät und ihre Verpflichtung einbüßt. In diesem Fall können die zugrunde liegenden Derivate eine positive Rendite erzielen, und die Schuldverschreibungen könnten immer noch wertlos sein - genau das ist den Anlegern der strukturierten Schuldverschreibungen von Lehman Brothers passiert (siehe: Fallstudie: Der Zusammenbruch von Lehman Brothers ). Eine strukturierte Note fügt dem Marktrisiko eine zusätzliche Kreditrisikoschicht hinzu. Und nehmen Sie niemals an, dass das Risiko nicht besteht, nur weil die Bank ein großer Name ist. Mangel an Liquidität
Strukturierte Schuldverschreibungen werden nach der Emission selten am Sekundärmarkt gehandelt, was bedeutet, dass sie strafbar und unerträglich illiquide sind. Wenn Sie aus irgendeinem persönlichen Grund aussteigen müssen - oder weil der Markt zusammenbricht -, besteht Ihre einzige Option für einen vorzeitigen Ausstieg darin, an den ursprünglichen Emittenten zu verkaufen, und der ursprüngliche Emittent wird wissen, dass Sie in Schwierigkeiten sind. Aus diesem Grund bietet Ihnen der ursprüngliche Emittent keinen guten Preis - vorausgesetzt, er ist bereit oder interessiert, überhaupt ein Angebot abzugeben. Ungenaue Preisgestaltung
Da strukturierte Schuldverschreibungen nach der Emission nicht gehandelt werden, sind die Chancen für eine genaue tägliche Preisgestaltung sehr gering. Die Preise werden normalerweise anhand einer Matrix berechnet, die sich stark vom Nettoinventarwert unterscheidet. Matrix Pricing ist im Wesentlichen ein Best-Guess-Ansatz. Und wer darf wohl raten? Richtig - der ursprüngliche Emittent.
Andere Risiken, die Sie kennen müssen
Das Call-Risiko ist ein weiterer Faktor, den viele Anleger übersehen. Bei einigen strukturierten Schuldverschreibungen kann der Emittent die Schuldverschreibung unabhängig vom Preis vor Fälligkeit zurückzahlen. Dies bedeutet, dass ein Anleger möglicherweise gezwungen ist, einen Preis zu erhalten, der weit unter dem Nennwert liegt.
Die Risiken enden hier nicht. Sie müssen auch den Steuerfaktor berücksichtigen. Da strukturierte Schuldverschreibungen als Zahlung von Schuldtiteln gelten, sind die Anleger für die Zahlung der jährlichen Steuern verantwortlich, auch wenn die Schuldverschreibung noch nicht fällig ist und sie kein Bargeld erhalten. Darüber hinaus werden sie beim Verkauf als ordentliches Einkommen behandelt, nicht als Kapitalgewinn (oder -verlust).
In Bezug auf den Preis werden Sie wahrscheinlich eine Überzahlung für eine strukturierte Schuldverschreibung vornehmen, die sich auf die Kosten des Emittenten für Verkauf, Strukturierung und Absicherung bezieht.
Vorhang zurückziehen
Was ist, wenn Sie sich nicht um Kreditrisiko, Preisgestaltung oder Liquidität kümmern? Sind strukturierte Noten ein gutes Geschäft? Angesichts der extremen Komplexität und Vielfalt der strukturierten Noten beschränken wir uns auf den gebräuchlichsten Typ, die gepufferte Note mit verbesserter Rückgabe (BREN). Gepuffert bedeutet, dass es einen gewissen, aber nicht vollständigen Schutz vor Abwärtsbewegungen bietet. Renditesteigerung bedeutet, dass die Marktrenditen positiv beeinflusst werden. Der BREN wird als ideal für Anleger eingestuft, die eine schwache positive Marktentwicklung prognostizieren, sich aber auch Sorgen über den Marktrückgang machen. Es klingt fast zu schön, um wahr zu sein, was es natürlich ist.
Ein gutes Beispiel ist eine BREN, die an den MSCI Emerging Markets Price Index gekoppelt ist. Bei diesem Wertpapier handelt es sich um eine 18-Monats-Anleihe, die einen Hebel von 200% auf der Oberseite, einen Puffer von 10% auf der Unterseite und eine Obergrenze für die Wertentwicklung von 24% bietet. Wenn zum Beispiel der Preisindex über den 18-Monats-Zeitraum 10% betrug, würde die Note 20% zurückgeben. Die Obergrenze von 24% bedeutet, dass Sie maximal 24% auf der Banknote erzielen können, unabhängig davon, wie hoch der Index ist. Wäre der Preisindex hingegen um -10% gefallen, wäre die Note flach und würde 100% des Kapitals zurückgeben. Wenn der Preisindex um 50% gefallen wäre, wäre die Note um 40% gefallen. Ich gebe zu, das hört sich verdammt gut an - bis Sie die Obergrenze und den Ausschluss von Dividenden berücksichtigen. Die folgende Grafik zeigt, wie sich dieses Wertpapier von Dezember 1988 bis 2009 gegenüber seiner Benchmark entwickelt hätte.
Abbildung 1: MSCI Emerging Markets-Preisindex vs. BREN-Wertentwicklung 1988-2009
Beachten Sie zunächst die mit "Capped!" Gekennzeichneten Bereiche. In der Grafik wird angezeigt, wie oft die Höchstgrenze von 24% die Wertentwicklung der Note gegenüber dem Benchmark begrenzt hat. Zum Beispiel lag die 18-Monatsrendite des im Februar 2000 endenden Index bei 107, 1%, während die Notierung auf 24% begrenzt war. Beachten Sie zweitens die mit "Schutz?" Gekennzeichneten Bereiche. Sehen Sie, wie wenig der Puffer den Nachteil vor Verlusten schützen konnte? Zum Beispiel lag die 18-Monats-Rendite des Index zum September 2001 bei -49, 7% gegenüber -39, 7% aufgrund des 10% -Puffers. Ja, die Note schnitt besser ab, aber ein Rückgang um -39, 7% scheint den Abwärtstrend kaum zu schützen. Noch wichtiger ist, dass diese beiden Perioden 83, 1% (107, 1% - 24%) aufgaben, um 10% nach unten zu sparen, was ein ziemlich schlechter Handel zu sein scheint.
Beachten Sie, dass die Note auf dem MSCI Emerging Markets Price Index basiert, der die Dividenden ausschließt. Wenn Sie über einen Investmentfonds oder einen ETF direkt in den MSCI Emerging Markets Index investieren würden, würden Sie diese Dividenden über einen Zeitraum von 18 Monaten reinvestieren. Dies ist ein riesiges Geschäft, das von Privatanlegern zumeist übersehen und von den Investmentbanken kaum erwähnt wird. Beispielsweise liegt die durchschnittliche Rendite des Schwellenpreisindex für 18 Monate zwischen 1988 und September 2009 bei 18%. Die durchschnittliche Rendite nach 18 Monaten für den Emerging Total Return Index (Preisindex einschließlich Dividenden) beträgt 22, 4%. Der korrekte Vergleich für die Wertentwicklung einer strukturierten Note erfolgt also nicht gegen einen Preisindex, sondern gegen den Total Return Index.
Schließlich müssen wir verstehen, wie viel Abwärtsschutz der 10% -Puffer bot, wenn man bedenkt, wie viel Aufwärtsschutz aufgegeben wurde. Wenn Sie auf den Zeitraum von Oktober 1988 bis September 2009 zurückblicken, hätte der Puffer im Durchschnitt nur 6, 6% und nicht 10% eingespart. Warum? Die Dividenden verringern den Wert des Puffers. Zum Beispiel betrug der MSCI Emerging Total Return Index für den 18-Monats-Zeitraum bis Juli 2001 -36, 4%, der MSCI Emerging Price Index -38, 6% und die strukturierte Schuldverschreibung somit -28, 6%. In diesen 18 Monaten war der 10% -Puffer also nur 7, 8% (36, 4% - 28, 6%) wert, verglichen mit einer reinen Direktinvestition in den Index.
Die Quintessenz
Strukturierte Schuldverschreibungen sind kompliziert und nicht immer im besten Interesse eines durchschnittlichen Anlegers. Das Risiko-Nutzen-Verhältnis ist einfach schlecht. Die Illustrationen und Beispiele von Investmentbanken heben immer die besten Eigenschaften hervor und übertreiben sie, während sie die Beschränkungen und Nachteile herunterspielen. Die Wahrheit ist, dass auf historischer Basis der Abwärtsschutz dieser Noten begrenzt ist und gleichzeitig das Aufwärtspotenzial begrenzt ist. Fügen Sie nun die Tatsache hinzu, dass es keine Dividenden gibt, die den Schmerz eines Niedergangs lindern könnten.
Wenn Sie sich dennoch für strukturierte Schuldverschreibungen entscheiden, sollten Sie Gebühren und Kosten, den geschätzten Wert, die Fälligkeit, das Vorhandensein oder Nichtvorhandensein einer Kündigungsmöglichkeit, die Auszahlungsstruktur, die steuerlichen Auswirkungen und die Kreditwürdigkeit des Emittenten untersuchen.
