Bei der Investition in Finanzinstrumente ist die Bewertung nicht nur für die Bestimmung des Marktwerts eines Fahrzeugs von entscheidender Bedeutung, sondern auch für die Funktionen der Finanzberichterstattung und der Risikoanalyse. Das gebräuchlichste Bewertungsinstrument, das als Discounted-Cashflow-Methode (DCF-Methode) bezeichnet wird, wird zur Prognose künftiger Cashflows verwendet, wobei gleichzeitig die mit diesen Cashflows verbundenen wahrscheinlichen Abzinsungssätze hervorgehoben werden.
Die zentralen Thesen
- Research-Analysten stützen sich bei der Betrachtung einer Investitionsmöglichkeit auf die Discounted-Cashflow-Methode als wertvolles Instrument zur Schätzung der Cashflows. Der Wert von derivativen Instrumenten geht davon aus, dass alle zugrunde liegenden Vermögenswerte einer Investition auf dem risikofreien Zinssatz basieren. Die reale Wachstumsrate dieser Vermögenswerte hat daher keinen Einfluss auf die prognostizierten Werte. Besicherte Derivate gelten als weniger risikoreich, da solche Transaktionen ein geringeres Kontrahentenrisiko darstellen, da die Sicherheiten dazu verwendet werden können, etwaigen Verlusten entgegenzuwirken. Besicherte Derivate sind wesentlich sicherere Anlagen als ihre nicht besicherten Gegenstücke, und sie werden folglich mit risikofreien Zinssätzen bewertet.
Derivative Bewertungen vor und nach der Wirtschaftskrise 2008
Finanzderivate führen zu einer Diversifizierung eines Anlageportfolios, indem sie das Engagement in verschiedenen Märkten erleichtern. Der Wert dieser Derivate setzt voraus, dass die Renditen aller zugrunde liegenden Vermögenswerte auf dem risikofreien Zinssatz basieren. Daher beeinflusst die reale Wachstumsrate dieser zugrunde liegenden Vermögenswerte ihre Werte nicht wesentlich. Dieses Konzept wird als „risikoneutrale“ Bewertung bezeichnet.
Vor der Finanzkrise von 2008 galten Staatsanleihen als risikolose Anlagen. Schließlich ist es für die Regierung fast unmöglich, ihre Schulden in Verzug zu bringen, wenn das US-Finanzministerium einfach mehr Geld drucken kann, um die Schuldenverpflichtungen zu erfüllen. Darüber hinaus wurden Swap-Sätze, die auf Interbank-Kreditzinsen (LIBOR, Euribor usw.) basieren, allgemein als risikofrei eingestuft. Swap-Sätze wurden daher für eine risikoneutrale Bewertung als angemessener erachtet als Anleiherenditen, da die Erlöse aus Derivatgeschäften im Gegensatz zum Anleihemarkt in der Regel auf dem Interbankenmarkt angelegt werden.
Nach der Finanzkrise von 2008 signalisierte das Scheitern einiger Banken, dass die Zinssätze für Interbankenkredite tatsächlich nicht risikofrei waren, wie zuvor angenommen. Viele derivative Anlagen wiesen ein erhebliches Gegenparteirisiko auf, da für Transaktionen keine Sicherheiten oder Margin Calls gestellt wurden.
Dieses Kontrahentenrisiko führte bekanntermaßen zum Konkurs des Investmentbanking-Riesen Lehman Brothers. Als Gegenpartei von 930.000 Derivattransaktionen, die rund 5% der weltweiten Derivataktivität ausmachen, konnte die Bank ihre Schulden in Höhe von 619 Mrd. USD nicht überwinden und schloss ihre Türen endgültig.
Collateralized Versus Uncollateralized Derivatives
Derivate, die außerbörslich gehandelt werden, verwenden ISDA-Standardvereinbarungen, die häufig den Credit Support Annex (CSA) enthalten. Dies sind Klauseln, die zulässige Kreditrisikominderungen für eine Transaktion wie Netting und Besicherung beschreiben. Besicherte Transaktionen stellen ein geringeres Gegenparteirisiko dar, da die Sicherheit zum Ausgleich von Verlusten verwendet werden kann. Wenn diese Sicherheiten eine bestimmte Schwelle unterschreiten, können mehr Sicherheiten beschafft werden.
Unterschiede in den Risikoprofilen zwischen besicherten und unbesicherten Geschäften führen ausnahmslos zu unterschiedlichen Bewertungsabzinsungssätzen. Besicherte Derivate müssen als weniger riskant mit risikofreien Zinssätzen bewertet werden.
OIS-Diskontierung und risikofreie Zinssätze für besicherte Derivate
Standard-CSA-Vereinbarungen begrenzen Verluste, indem sie tägliche Sicherheitenabrufe vorschreiben, um zu verhindern, dass Gegenparteien glattstellen. Vor diesem Hintergrund ist die natürliche Wahl für den risikofreien Abzinsungssatz in der Regel eine Art Übernachtungssatz. Dies wird als "OIS-Diskontierung" oder "CSA-Diskontierung" bezeichnet. Overnight-Renditekurven können aus Overnight-Index-Swaps (OIS) abgeleitet werden.
Vor der Finanzkrise gab es kaum Unterschiede zwischen der Overnight-Zinsstrukturkurve und der Zinsstrukturkurve, die von den Swap-Zinssätzen abgeleitet wurde. Während der Krise weiteten sich die Spreads zwischen den beiden Zinskurven erheblich aus. Obwohl in jüngster Zeit Indexswaps über Nacht eingeführt wurden, verfügen Industrieländer wie Japan und die Schweiz über einen hochliquiden OIS, der zuverlässigere Bewertungen ermöglicht.
Historischer Spread zwischen 3-Monats-USD-LIBOR und dem effektiven Tagesgeldsatz der Fed-Fonds (Datenquelle: www.treasury.gov und www.research.stlouisfed.org)
Obwohl Länder ohne ausreichend liquide OIS-Märkte möglicherweise Schwierigkeiten haben, Bewertungen zu ermitteln, können sie sich auf Umgehungslösungen stützen, die die Schaffung eines synthetischen währungsübergreifenden OIS mit einer liquiden OIS-Kurve als Basis und die Anwendung eines währungsübergreifenden Spread zur Ableitung einer lokalen Währung zur Folge haben OIS-Kurve. Wenn Optionen besichert sind und die Optionsmarge einen Übernachtzins verdient, kann OIS-Diskontierung angewendet werden. Call-Optionen ergeben in der Regel niedrigere Werte, Put-Optionen dagegen höhere.
Tägliche Sicherheitenaufrufe legen nahe, dass OIS-Diskontierung die logische Wahl für solche Bewertungsarten ist.
Die Quintessenz
Zur Ermittlung des Marktwerts einer Anlage wird traditionell eine Bewertung nach der Discounted-Cashflow-Methode (DCF-Methode) vorgenommen. Damit der Wert fair ist, muss der Abzinsungssatz mit der Rendite übereinstimmen.
Obwohl Derivate in der Vergangenheit als frei von Gegenparteirisiken angesehen wurden, änderte sich dieser Begriff nach der Finanzkrise von 2008. Besicherte Derivate reduzieren im aktuellen Wirtschaftsumfeld das Kontrahentenrisiko und müssen daher mit einem risikofreien Zinssatz bewertet werden.
