Inhaltsverzeichnis
- Single-Name Credit Default Swaps
- CDS Time to Maturity oder Tenor
- Kreditereignisauslöser
- Physische vs. Barausgleich
- Der CDS-Abrechnungsprozess entwickelt sich weiter
- Credit Default Auctions
- Die Lehman Brothers Auktion
- Die CDS "Big Bang"
- Die Quintessenz
Obwohl Credit Default Swaps (CDS) im Grunde genommen Versicherungspolicen gegen den Ausfall eines Anleiheemittenten sind, haben viele Anleger diese Wertpapiere genutzt, um ein bestimmtes Kreditereignis einzuschätzen. Die großen Insolvenzen im Herbst 2008 haben einige Anleger in diesen Verträgen überrumpelt. Immerhin war seit Delphi im November 2005 kein größeres CDS-Ereignis mehr aufgetreten.
Die Ereignisse im Herbst 2008 waren ein Test der Systeme, die Credit Default Swaps abwickeln. In diesem Artikel wird am Beispiel des Versagens von Lehman Brothers (LEHMQ) untersucht, was mit CDS-Inhabern passiert, wenn ein Unternehmen ein Kreditereignis erlebt.
Single-Name Credit Default Swaps
Um den Ausfallprozess der Kreditereignisauktion zu verstehen, ist es hilfreich, ein allgemeines Verständnis für Single-Name-Credit-Default-Swaps (CDS) zu haben. Ein Single-Name-CDS ist ein Derivat, bei dem der Basiswert eine Referenzschuld oder eine Anleihe eines bestimmten Emittenten oder Referenzschuldners ist.
Credit Default Swaps haben zwei Seiten: einen Schutzkäufer und einen Schutzverkäufer. Der Sicherungsnehmer ist gegen den Kapitalverlust bei Zahlungsverzug des Anleiheemittenten versichert. Daher sind Credit Default Swaps so strukturiert, dass der Sicherungskäufer eine Zahlung vom Sicherungsverkäufer erhält, wenn der Referenzschuldner ein Kreditereignis erlebt. (Weitere Informationen finden Sie unter Credit Default Swaps. )
CDS Time to Maturity oder Tenor
Die Laufzeit - die verbleibende Restlaufzeit eines Schuldtitels - ist bei einem Credit Default Swap wichtig, da sie die Laufzeit des Kontrakts mit der Laufzeit des zugrunde liegenden Vermögenswerts koordiniert. Ein ordnungsgemäß strukturierter Credit Default Swap muss der Laufzeit zwischen Kontrakt und Vermögenswert entsprechen. Wenn der Tenor und die Laufzeit des Vermögenswerts nicht übereinstimmen, ist eine Integration unwahrscheinlich. Darüber hinaus ist eine Koordination zwischen den Cashflows (und der anschließenden Berechnung der Rendite) nur möglich, wenn Laufzeit und Laufzeit der Vermögenswerte miteinander verknüpft sind.
Auf dem Interdealer-Markt beträgt die Standardlaufzeit für Credit Default Swaps fünf Jahre. Dies wird auch als geplante Laufzeit bezeichnet, da das Kreditereignis eine Zahlung durch den geschützten Verkäufer verursacht, was bedeutet, dass der Swap beendet wird. Wenn der Tenor abläuft, werden auch die Zahlungen für den Standard-Swap ausgeführt.
Kreditereignisauslöser
In der CDS-Welt ist ein Kreditereignis ein Auslöser, durch den der Sicherungsnehmer den Vertrag kündigt und abwickelt. Kreditereignisse werden bei Abschluss des Geschäfts vereinbart und sind Bestandteil des Vertrages. Die Mehrheit der Single-Name-CDS wird mit den folgenden Kreditereignissen als Auslöser gehandelt: Konkurs des Referenzschuldners, Zahlungsausfall, Beschleunigung der Verpflichtung, Zurückweisung und Moratorium.
Physische vs. Barausgleich
Bei Eintritt eines Kreditereignisses kann der CDS-Vertrag entweder physisch oder in bar abgewickelt werden. In der Vergangenheit wurden Kreditereignisse physisch beglichen. Dies bedeutet, dass Käufer des Schutzes dem Verkäufer des Schutzes tatsächlich eine Anleihe für den Nennwert geliefert haben. Dies hat gut funktioniert, wenn der CDS-Kontraktinhaber die zugrunde liegende Anleihe tatsächlich hielt.
Da CDS immer beliebter wurden, dienten sie weniger als Absicherungsinstrument als vielmehr als Mittel, um auf bestimmte Kredite zu wetten. Tatsächlich übersteigt die Anzahl der abgeschlossenen CDS-Verträge die Baranleihen, auf denen sie basieren. Es wäre ein operativer Albtraum, wenn alle CDS-Käufer die Anleihen physisch begleichen würden. Eine effizientere Abwicklung von CDS-Verträgen musste erwogen werden.
Zu diesem Zweck wurde ein Barausgleich eingeführt, um Single-Name-CDS-Verträge bei Kreditereignissen effizienter abwickeln zu können. Der Barausgleich spiegelt die Absicht der Mehrheit der Teilnehmer am Single-Name-CDS-Markt besser wider, da das Instrument von einem Absicherungsinstrument zu einem Spekulations- oder Kreditbetrachtungsinstrument überging.
Der CDS-Abrechnungsprozess entwickelt sich weiter
Da sich CDS zu einem Kredithandelsinstrument entwickelt haben, musste sich auch der Standardabwicklungsprozess weiterentwickeln. Das Volumen der abgeschlossenen CDS-Verträge ist viel größer als die Anzahl der physischen Anleihen. In diesem Umfeld ist die Barabrechnung der physischen Abrechnung überlegen.
Um die Barabrechnung noch transparenter zu gestalten, wurde die Kreditereignisauktion entwickelt. Kreditereignisauktionen legen einen Preis für alle Marktteilnehmer fest, die sich für eine Barauszahlung entscheiden.
Die Kreditereignisauktion nach dem globalen Protokoll der International Swaps and Derivatives Association (ISDA) wurde 2005 eingeleitet. Wenn Käufer und Verkäufer von Schutzrechten sich an das Protokoll eines bestimmten bankrotten Unternehmens halten, erklären sie sich ausdrücklich damit einverstanden, ihre Kreditderivatkontrakte über zu begleichen der Auktionsprozess. Um teilzunehmen, müssen sie eine E-Mail an ISDA senden. Dies geschieht für jedes Kreditereignis.
Credit Default Auctions
Käufer und Verkäufer von Sicherheiten, die an der Kreditereignisauktion teilnehmen, haben die Wahl zwischen einer Barabrechnung und einer tatsächlichen physischen Abrechnung. Die physische Abrechnung im Auktionsprozess bedeutet, dass Sie nicht jeden Kontrakt auf Ihren Nettokauf oder -verkauf der Position abrechnen. Dies ist der vorherigen Methode überlegen, da der für die Abwicklung aller Kontrakte erforderliche Handel mit Anleihen reduziert wird.
Der Auktionsprozess besteht aus zwei aufeinander folgenden Teilen. In der ersten Phase werden Anforderungen für die physische Abwicklung und der Händler-Marktprozess gestellt, in dem der Inside Market Midpoint (IMM) festgelegt wird. Händler erteilen Aufträge für die Schulden des Unternehmens, für das ein Kreditereignis eingetreten ist. Die Preisspanne wird zur Berechnung des IMM herangezogen (die genaue Berechnung finden Sie unter:
Zusätzlich zum festgelegten IMM wird der Dealer-Markt verwendet, um den Umfang und die Richtung der offenen Positionen (Nettokauf oder Nettoverkauf) zu bestimmen. Das IMM wird zur Ansicht veröffentlicht und in der zweiten Stufe der Auktion verwendet.
Nachdem das IMM veröffentlicht wurde, können die Teilnehmer zusammen mit der Größe und Richtung des offenen Interesses entscheiden, ob sie Limitaufträge für die Auktion einreichen möchten. Übermittelte Limitaufträge werden dann mit offenen Zinsaufträgen abgeglichen. Dies ist die zweite Stufe des Prozesses.
Die Lehman Brothers Auktion
Das Scheitern von Lehman Brothers im September 2008 bot einen echten Test der Verfahren und Systeme, die zur Abwicklung von Kreditderivaten entwickelt wurden. Die am 10. Oktober 2008 durchgeführte Auktion setzte für die Lehman Brothers-Schuldverschreibungen einen Preis von 8, 625 Cent auf den Dollar fest. Es wurde geschätzt, dass während des Barausgleichs der CDS-Auktion zwischen 6 und 8 Milliarden US-Dollar den Besitzer gewechselt haben. Die Wiederherstellungen für Fannie Mae und Freddie Mac (FRE) betrugen 91, 51 bzw. 94, 00. (Weitere Informationen finden Sie unter: Wie Fannie Mae und Freddie Mac gerettet wurden .)
Die Rückzahlungen für Hypothekenfinanzierungsunternehmen, die in das konservatorische Amt aufgenommen wurden, waren viel höher, da die US-Regierung die Schulden dieser Unternehmen unterlegte.
Was bedeutet der Preis von 8, 625 Cent? Dies bedeutet, dass die Schutzverkäufer von Lehman CDS 91, 375 Cent für den Dollar an Schutzkäufer zahlen müssten, um die Verträge über das Lehman-Protokoll-Auktionsverfahren zu begleichen und zu kündigen.
Mit anderen Worten, wenn Sie Lehman Brothers-Anleihen gehalten und Schutz über einen CDS-Vertrag gekauft hätten, hätten Sie 91, 375 Cent auf den Dollar erhalten. Dies würde Ihre Verluste aus den von Ihnen gehaltenen Barmitteln ausgleichen. Sie hätten bei Fälligkeit mit einem Nennwert von 100 gerechnet, aber erst nach Abschluss des Insolvenzverfahrens den Erstattungsbetrag erhalten. Stattdessen haben Sie 91, 375 erhalten, da Sie den Schutz mit einem CDS-Vertrag gekauft haben. (Weitere Informationen finden Sie unter: Fallstudie: Der Zusammenbruch von Lehman Brothers .)
Die CDS "Big Bang"
Weitere Verbesserungen und Standardisierungen von CDS-Verträgen werden fortgesetzt. Zusammen wurden die verschiedenen Änderungen als "Urknall" bezeichnet.
Im Jahr 2009 begannen neue CDS-Kontrakte mit einem festen Coupon von 100 oder 500 Basispunkten, wobei sich die Vorauszahlung aufgrund des wahrgenommenen Kreditrisikos des zugrunde liegenden Anleiheemittenten unterschied.
Eine weitere Verbesserung besteht darin, den Auktionsprozess zum Standardbestandteil des neuen CDS-Vertrags zu machen. Zuvor war der Auktionsprozess freiwillig und die Anleger mussten sich für jedes Protokoll einzeln anmelden, was die Verwaltungskosten erhöhte. Investoren müssen sich nun vom Protokoll abmelden, wenn sie ihre Verträge außerhalb des Auktionsprozesses abwickeln möchten (unter Verwendung einer zuvor genehmigten Liste der zu erbringenden Verpflichtungen).
Die Quintessenz
Alle Änderungen an CDS-Verträgen dürften dazu führen, dass Credit Default Swaps mit einem Namen populärer und einfacher zu handeln sind. Dies ist repräsentativ für die Entwicklung und Fälligkeit eines Finanzprodukts. (Weitere Informationen finden Sie unter: Credit Default Swaps: Eine Einführung .)
