Wenn es darum geht, ein Risikoetikett für Wertpapiere zu erstellen, wenden sich Anleger häufig an das Capital Asset Pricing Model (CAPM), um dieses Risiko zu beurteilen. Das Ziel von CAPM besteht darin, die erforderliche Rendite zu ermitteln, um die Aufnahme eines Vermögenswerts in ein bereits gut diversifiziertes Portfolio zu rechtfertigen, wobei das nicht diversifizierbare Risiko dieses Vermögenswerts berücksichtigt wird.
Das CAPM wurde 1964 von den Ökonomen John Lintner, Jack Treynor, William Sharpe und Jan Mossin eingeführt. Das Modell ist eine Erweiterung der früheren Arbeiten von Harry Markowitz zu Diversifikation und moderner Portfoliotheorie. William Sharpe erhielt später zusammen mit Merton Miller und Markowitz den Nobelpreis für Wirtschaftswissenschaften für ihre weiteren Beiträge zur CAPM-basierten Theorie.
Wie oben erwähnt, berücksichtigt das CAPM die nicht diversifizierbaren Marktrisiken oder das Beta (β) zusätzlich zur erwarteten Rendite eines risikofreien Vermögenswerts. Während CAPM akademisch anerkannt ist, gibt es empirische Belege dafür, dass das Modell nicht so tief greifend ist, wie es zunächst schien. Lesen Sie weiter, um zu erfahren, warum es einige Probleme mit dem CAPM zu geben scheint.
Annahmen der Kapitalmarkttheorie nach Markowitz
Für die Basistheorie gelten folgende Annahmen:
- Alle Anleger sind von Natur aus risikoavers. Anleger haben den gleichen Zeitraum, um Informationen zu bewerten. Es gibt unbegrenztes Kapital, das sie zum risikofreien Zinssatz leihen können. Anlagen können in unbegrenzte Teile und Größen unterteilt werden. Es gibt keine Steuern, Inflation oder Transaktionskosten.
Aufgrund dieser Prämissen wählen Anleger leistungsfähige Portfolios mit mittlerer Variabilität, deren Name darauf abzielt, das Risiko zu minimieren und die Rendite für ein bestimmtes Risikoniveau zu maximieren.
Copyright © 2009 Investopedia.com
Die erste Reaktion auf diese Annahmen war, dass sie unrealistisch erscheinen. Wie könnte das Ergebnis dieser Theorie unter Verwendung dieser Annahmen Gewicht haben? Während die Annahmen selbst leicht die Ursache für fehlerhafte Ergebnisse sein können, hat sich die Implementierung des Modells ebenfalls als schwierig erwiesen.
Das CAPM macht ein paar Treffer
Im Jahr 1977 haben die von Imbarine Bujang und Annuar Md. Nassir durchgeführten Untersuchungen Löcher in das CAPM-Modell gestochen, als sie die Aktien nach Ertragspreismerkmalen sortiert haben. Die Ergebnisse waren, dass Aktien mit höheren Gewinnrenditen tendenziell bessere Renditen erzielten als vom CAPM prognostiziert. Weitere Beweise, die in den kommenden Jahren gesammelt wurden (einschließlich der Arbeit von Rolf W. Banz im Jahr 1981), deckten den sogenannten Größeneffekt auf. Die Studie von Banz zeigte, dass kleine Aktien gemessen an der Marktkapitalisierung besser abschnitten als CAPM erwartet hätte.
Während die Forschung weitergeht, ist das allgemeine Grundthema in allen Studien, dass die Finanzkennzahlen, die Analysten so genau verfolgen, tatsächlich einige prädiktive Informationen enthalten, die in der Beta nicht vollständig erfasst sind. Denn der Kurs einer Aktie ist lediglich ein diskontierter Wert zukünftiger Zahlungsströme in Form von Erträgen.
Warum in aller Welt wird CAPM bei so vielen Studien, die die Gültigkeit von CAPM in Frage stellen, immer noch so allgemein anerkannt, untersucht und akzeptiert? Eine Erklärung könnte in der 2004 von Peter Chung, Herb Johnson und Michael Schill durchgeführten Studie über die CAPM-Ergebnisse von Fama und French von 1995 liegen. Sie stellten fest, dass Aktien mit einem niedrigen Preis-Buch-Verhältnis in der Regel Unternehmen sind, die in letzter Zeit weniger als hervorragende Ergebnisse erzielt haben und möglicherweise vorübergehend unbeliebt sind und einen niedrigen Preis aufweisen. Auf der anderen Seite könnten Unternehmen mit einem über dem Marktpreis liegenden Verhältnis zum Buchpreis vorübergehend an Wert zulegen, da sie sich in einer Wachstumsphase befinden.
Das Sortieren von Unternehmen nach Metriken wie Preis / Buch oder Preis / Gewinn-Verhältnis zeigt die subjektiven Reaktionen der Anleger auf, die in guten Zeiten in der Regel extrem gut und in schlechten Zeiten übermäßig negativ sind. Die Anleger tendieren auch dazu, die Wertentwicklung in der Vergangenheit zu überschätzen, was dazu führt, dass die Aktienkurse für Unternehmen mit hohem Kurs / Gewinn (Wachstumsaktien) zu hoch und für Unternehmen mit niedrigem Kurs / Gewinn (Value-Aktien) zu niedrig sind. Sobald der Zyklus abgeschlossen ist, bedeuten die Ergebnisse häufig höhere Renditen für Value Stocks und niedrigere Renditen für Growth Stocks.
Versuche, CAPM zu ersetzen
Es wurden Versuche unternommen, ein überlegenes Preismodell zu entwickeln. Das intertemporale Capital Asset Pricing-Modell (ICAPM) von Merton aus dem Jahr 1973 ist eine Erweiterung des CAPM. Der ICAPM unterscheidet sich vom CAPM mit einer anderen Annahme bezüglich der Anlegerziele. Im CAPM kümmern sich Anleger nur um den Reichtum, den ihre Portfolios zum Ende des aktuellen Zeitraums erwirtschaften. In der ICAPM geht es Anlegern nicht nur um die Auszahlung am Ende des Berichtszeitraums, sondern auch um die Möglichkeiten, die sie haben werden, um die Auszahlung zu nutzen oder zu investieren.
Bei der Auswahl eines Portfolios zu einem ursprünglichen Zeitpunkt berücksichtigen die ICAPM-Anleger, wie sich das Vermögen eines Anlegers zu einem zukünftigen Zeitpunkt von zukünftigen Variablen unterscheiden kann, wenn sie das Arbeitseinkommen, die Preise für Konsumgüter und die Art der Portfoliomöglichkeiten zu diesem zukünftigen Zeitpunkt berücksichtigen rechtzeitig. Das ICAPM war zwar ein guter Versuch, die Mängel von CAPM zu beheben, hatte aber auch seine Grenzen.
Fazit
Während CAPM immer noch als eines der am häufigsten untersuchten und akzeptierten Preismodelle führend ist, ist es nicht ohne Kritik. Seine Annahmen wurden von Anfang an als zu unrealistisch für Investoren in der realen Welt kritisiert. Immer wieder zerlegen empirische Studien das Modell erfolgreich.
Faktoren wie Größe, verschiedene Verhältnisse und Preisdynamik sprechen eindeutig für eine Abweichung von der Prämisse des Modells. Dabei werden zu viele andere Anlageklassen ignoriert, um als praktikable Option angesehen zu werden.
Es ist seltsam, dass so viele Studien durchgeführt werden, um CAPM als die Standard-Marktpreistheorie zu widerlegen, aber bisher scheint keine die Bekanntheit der ursprünglichen Theorie zu wahren, die hinter einem Nobelpreis stand.
