Was ist eine konstante Verschuldungsquote?
Constant Proportion Debt Obligations (CPDO) sind unglaublich komplexe Schuldverschreibungen, die Anlegern die hohen Renditen von Junk Bonds mit dem geringen Ausfallrisiko von Investment Grade Bonds versprechen. CPDOs tun dies, indem sie ihr Engagement in den zugrunde liegenden Kreditindizes, die sie verfolgen, wie dem Thomson Reuters Eikon-Code (iTraxx) oder dem Credit Default Swaps-Index (CDX), erhöhen. Da der jeweilige Index Anleihen auf der Grundlage der Kreditwürdigkeit abgibt oder hinzufügt, begrenzt ein CPDO-Manager das Ausfallrisiko durch Aktualisierung seines Engagements, daher der Begriff „konstanter Anteil“. Die Strategie belässt jedoch Schuldverschreibungen mit konstantem Anteil, die in hohem Maße der Spread-Volatilität unterliegen, und ist dem Risiko ausgesetzt von katastrophalen Verlust.
Grundlegendes zur Verpflichtung zu konstanten Schuldenanteilen (CPDO)
Die niederländische Bank ABN AMRO hat im Jahr 2006 die anteilsmäßig konstanten Schuldenverpflichtungen erfunden. Die Bank, die ein hochverzinsliches Instrument schaffen wollte, war an Anleihen mit den außergewöhnlichsten Schuldtiteln gegen Zahlungsausfall gebunden. In einer Zeit historisch niedriger Anleihezinsen war eine solche Strategie für die Manager von Pensionsfonds attraktiv, die höhere Renditen anstrebten, jedoch nicht in riskante Junk-Anleihen investieren durften.
CPDOs ähneln synthetischen Collateralized Debt Obligations, da sie einen „Korb“ darstellen, der keine tatsächlichen Anleihen, sondern Credit Default Swaps gegen Anleihen enthält. Diese Swaps übertragen synthetisch Gewinne aus den Anleihen an den Anleger. Im Gegensatz zu synthetischen Collateralized Debt Obligations (CDOs) wird ein konstanter Anteil der Schuldverschreibungen alle sechs Monate verlängert. Der Umsatz ergibt sich aus dem Kauf von Derivaten auf den alten Anleihenindex und dem Verkauf von Derivaten auf einen neuen Index. Durch den kontinuierlichen Kauf und Verkauf von Derivaten auf den zugrunde liegenden Index kann der Manager des CPDO die Höhe der Hebelwirkung anpassen, die er einsetzt, um zusätzliche Renditen aus den Indexpreisspreads zu erzielen. Es ist eine Arbitrage von Anleihenindizes.
Diese Strategie ist jedoch eine Doppel-oder-Nichts-Wette, Martingale, die mathematisch entlarvt wurde. Martingale ist ein Glücksspiel aus dem 18. Jahrhundert, bei dem ein Wetter seinen Einsatz mit jedem verlorenen Münzwurf verdoppelt. Dabei geht er davon aus, dass ein eventuell gewinnender Münzwurf alle Verluste zuzüglich seines ursprünglichen Einsatzes zurückerhält. Unter anderem funktioniert die Martingale-Strategie nur, wenn ein Wetter über unbegrenzte Geldmittel verfügt, was in der realen Welt niemals der Fall ist.
Einschränkungen von CPDOs
Die ersten CPDOs wurden sofort überprüft, nachdem sowohl Moody's als auch Standard and Poor's (S & P) AAA-Anlagen bewertet hatten. Die Agenturen stellten fest, dass die Strategie des Rollens mit den zugrunde liegenden AAA-Indizes das Ausfallrisiko verringern würde. Kritiker konzentrierten sich jedoch auf das mit der Strategie verbundene Risiko der Spread-Volatilität. In typischen Zeiten war dieses Risiko wahrscheinlich gering, da die Spreads von Investment-Grade-Anleihen tendenziell wieder in den Mittelwert fallen. In diesem Sinne könnte die Münzwurfstrategie funktionieren. Aber die Spreads von Anleihen sind historisch gesehen stochastisch, was bedeutet, dass sie schwer oder gar nicht vorherzusagen sind. Tatsächlich haben bemerkenswert wenige Manager die Kreditkrise von Ende 2008 vorhergesagt, die viele CPDOs zunichte gemacht hat.
Der erste CPDO-Ausfall erfolgte im November 2007 bei einem von UBS verwalteten Fonds. Es war der Kanarienvogel in der Kohlemine, als die Spreads für Anleihen vor dem Börsencrash 2008 anstiegen. Als sich mehr Mittel abzuwickeln begannen, gerieten die Ratingagenturen Moody's und S & P bei der Vergabe von AAA-Ratings an CPDOs unter verschärfte Kontrolle. Als ihre Glaubwürdigkeit nachließ, entdeckte Moody's einen internen Softwarefehler, von dem sie sagten, er sei zumindest teilweise für das positive Rating verantwortlich, obwohl dies nichts zur Erklärung des Ratings von S & P beitrug.
Im Nachhinein hatten beide Agenturen eine effektive Null-Risiko-Wahrscheinlichkeit für das Ereignis 2008 und eine sehr geringe Wahrscheinlichkeit für den alltäglichen Spreadanstieg Ende 2007 festgelegt - was sich in der Tat nicht von dem im Jahr 2001 unterschied. 03.
Das Debakel von 2007/08 machte CPDOs zum Aushängeschild für überkomplexe Finanzinstrumente - und für den Optimismus, dass sie der Schwerkraft trotzen können.
